上市公司股东发行可交换公司债券试行规定》自去年10月19日发布以来，可交换公司债的发行一直未现“第一个吃螃蟹者”，直到7月13日，可交换公司债发行的寂静才被健康元所打破。当天健康元发布公告称，董事会决议发行7亿元以丽珠集团股票做交换的可交换债，期限不超过6年。
可交换公司债的发行一直处于停滞状态，这是意料之中的事情。管理层推出可交换公司债的初衷，是为了解决大小非问题，用发行可交换公司债的方式来减缓大小非减持带给市场的冲击。实际上，对于可交换公司债发行的试行规定，从出台之前的公开征求意见时起，就不被市场看好。因为从减缓大小非减持带给市场冲击的角度来看，可交换公司债的发行根本就没有这个功效。大小非的减持是从股市里抽资。可交换公司债的发行同样也是从股市抽资，二者并无本质上的区别。
而对于上市公司的大股东来说，发行可交换公司债融资显然不如套现大非更直接。既然大非可以选择二级市场减持及大宗交易减持，没必要多费周折来发行可交换公司债，既要支付各种发行费用，同时还要支付债券的利息。更何况可交换公司债的发行，还对发行人设置了不低的发行门槛，大股东远不如直接减持了事。这也正是《上市公司股东发行可交换公司债券试行规定》出台8个多月一直受到上市公司大股东所冷落的原因。
不过，健康元决定发行7亿元以丽珠集团股票做交换的可交换债的做法，无疑拓展了市场对可交换公司债发行的进一步认识。同时也赋予了可交换公司债发行以新的功能。它充分体现了作为丽珠集团大股东的健康元的聪明才智，也使得上市公司大股东因为有了可交换公司债的发行而变得游刃有余。
上市公司大股东有绝对控股与相对控股之分。作为绝对控股的大股东来说，在一定范围内直接减持解禁的大非股份，当然不会影响对上市公司的控股。但对于相对控股股东来说，除非有意退出控股股东之列，否则大量减持大非股份，就有失去控股权的危险。在这种情况下，最好的选择就是发行可交换公司债了。
健康元的做法就是最好的例证。截止去年末，健康元持有丽珠集团的股份7751.02万股(其中无限售股份5826.52万股)，占丽珠集团总股本的25.33%。如果健康元真的要大肆减持大非股份，那么，健康元就有可能失去对丽珠集团的控股地位。于是发行可交换公司债就成了健康元最好的选择。一方面通过担保4000万股丽珠集团股票，以实现7亿元的融资;另一方面，根据健康元的设计，债券投资人在发行24个月以后才能换股，这就可以确保健康元两年内大股东的地位安全无忧，而两年之后，健康元还可以根据情况再作定夺。健康元明确表示用于担保的4000万股不会全部用于交换。当丽珠集团股票连续30个交易日的收盘价高于当期换股价格的140%及未换股余额不足3000万元时，健康元可提前赎回。因此，发行可交换公司债成了那些相对控股股东，在不愿意丢失控股权情况下的最优选择。
如此一来，不论是绝对控股股东还是相对控股股东，在套现与融资问题上，就都可以游刃有余了。可转换公司债的发行，使减持愿望原本并不强烈的相对控股股东也可以通过发行可交换公司债来实施融资了。这到底是减缓大小非减持对股市的冲击呢，还是加剧大小非减持对股市的冲击呢?由此看来，上市公司股东发行可交换公司债的意义恐怕要大打折扣了。
