股权回购条件触发时，回购义务人通常处于困境，投资人会对“是否直接行权”、“如何妥当行权”，及“何时应当行权”等涉及回购意思表示的问题存在困扰和犹豫，进而在谈判和协商过程中，产生因意思表示不当或瑕疵导致股权回购权利受损、甚至彻底丧失的不利后果。

我们在本文中初步分析在实务中几种常见的股权回购意思表示瑕疵情形，并进而提出有效建议，以供投资人参考。

一、回购意思表示未以书面送达，导致回购权行权瑕疵

回购条件触发后，投资人应当向回购义务人发送意思表示明确的回购通知，以正式启动回购事件。但是在实践中，部分投资人碍于双方的友好合作关系或考虑到其它商业目的，选择与回购义务人接触和沟通，委婉表达股权回购条件被触发的事实以寻求后续解决途径。在此情况下，通常会发生如下两种常见的意思表示瑕疵情况：

1.意思表示内容模糊不明确

投资人在行权时，未直接向回购义务人发送明确要求按照回购条款约定主张回购权利的书面通知，而仅向回购义务人发送希望就回购事项进行协商的委婉通知，或者是在通知中加入了回购之外的其他意思表示，例如希望回购义务人引入其他第三方承接股权或提出其他解决方案。且，之后投资人也未进一步作出更清晰的回购意思表示，而是就其他事宜开展谈判。

2.意思表示缺乏有效依据

投资人在行权时未发送书面通知，而仅是通过电话或会议面谈的方式，向回购义务人表明想要行使回购权的意图，并且在后续的协商谈判过程中也没有发送过其他任何书面通知。

上述两种行权方式，投资人均无法证明自身已向回购义务人作出有效意思表示，或者即使作出意思表示也无足够证据支持以满足“谁主张、谁举证”的基本要求，并由此导致股权回购权在行权起始点即出现瑕疵，可能遭遇回购义务人关于投资人是否已经行权、行权是否生效，行权时间是否超过合理期限等问题的抗辩或否认。

二、回购意思表示发生改变，导致回购权基础丧失

1. 磋商过程中导致回购意思变更

在协商及谈判过程中，回购义务人通常会向投资人提出替代解决方案，包括：尽快启动IPO或引入第三方完成投资人的退出；向投资人承诺进行股权补偿等。投资人在面对回购义务人的上述替代解决方案时，通常不会直接拒绝，大多数情况下会愿意保持开放态度，寻求更灵活方式实现退出。此时，为落实替代解决方案，部分投资人可能会和回购义务人反复通过邮件方式探讨替代性方案的细节和可行性、草拟替代解决方案法律文件，甚至签署备忘录、会议及纪要等书面文件。

对于上述该些情况，在司法认定过程中投资人有可能被认定以“明示方式”全部或者部分调整、放弃回购权，从而导致投资人已无法按照原有的股权回购条款行使回购权。

在(2018)粤03民终3555号案件中，法院认为，投资人虽然依据原有协议享有股权回购权，但在之后签订的两份备忘录及协议中，双方均对股权回购款的金额、支付时间等内容作出修正，此种修正应视为双方达成的关于股权回购事宜达成新的合意，故双方应履行最后签订的协议中约定的各自义务而非原协议中的相关义务。

2. 以默示方式变更回购意思表示

(1) 以行为接受和配合回购义务人提出的其它方案

在投资人依法提出股权回购请求后，公司和/或创始人很可能会就回购请求提出替代解决方案等并且书面反馈，若此时投资人未予直接或者间接反馈，也未如上文所述进行邮件反馈或者签署相应文件，转而以行动配合执行默示认可（包括（a）接受投资人的补偿股权，（b）同意公司股改上市，（c）和公司方引荐的投资人展开转让股权谈判），则都将很可能被认定“以默示方式”变更或者放弃股权回购意思表示。

在(2020)粤20民终2568号案件中，法院认为虽然依据股权回购协议投资人享有在项目公司未完成IPO时的股权回购权，但投资人在履行投资义务成为被投企业的股东后，与全体股东一起参加了决议内容涉及同意项目公司在新三板挂牌的股东会会议，投资人作为专业的风险投资机构及股东，既没有对股东会决议提出异议，也未提出保留股权回购协议的意见，而是签署并确认该等股东会决议，故该等股东会决议事实上变更了原股权回购协议中与股权回购相关的条件，因此，投资人要求回购义务人按照原股权回购协议履行回购义务的诉讼请求，不应得到支持。

(2) 以实际行动作出继续保留股东身份的意思表示

人在行权主张回购后，如以实际行动作出继续保留股东身份的相反意思表示（包括但不限于投资人行使股权回购后，继续行使优先购买权、优先认购权、追加投资，或者实施债转股等行为）。在该些情况下，投资人尽管作出意思表示要求股权回购，但同时又积极行使股东权利进一步增加对被投企业的投入，其意思表示相反的行为将在很大程度覆盖或者全变更原有股权回购之意思表示，由此造成回购权的丧失。

在(2021)京民终418号案件中，法院认为，投资人虽然在2019年3月本已向回购义务人主张了股权回购。但是，根据2020年4月9日被投企业2020年第四次股东会作出的决议显示，投资人参与了股东会会议并且选择了向项目公司增资扩股或债转股的方式继续合作而不是退出被投企业。投资人对被投企业2020年第四次股东会决议作出的确认改变了其2019年3月作出的股权回购的意思表示。据此，投资人要求回购义务人回购其持有的被投企业股权的诉讼请求，不应得到支持。

特别声明：

以上内容属于作者个人观点，不代表其所在机构立场，亦不应当被视为出具任何形式的法律意见或建议。