实践中，有的外国人为了规避外商投资准入的禁止性规定，实际出资并隐名持有中国公司的股权。

问题来了：外国人委托中国人代持境内上市公司股份的行为，其效力如何判定？若代持协议被认定无效，涉及的被代持股份及相关投资收益归属如何处理？

01

裁判要旨

标的公司所处行业不属于国家限制或禁止外商投资的产业领域的，外国人受让公司股权的股权转让合同不属于需要经外商投资审批机关批准才生效的合同。外国人委托中国人代持境内公司股权，除非其属于法律法规所禁止的情形，不因其外国人身份而致合同必然无效。

发行人在证券发行过程中应当如实披露股份权属情况，禁止发行人的股份存在隐名代持情形。隐名代持上市公司股份的协议因违反公共秩序而无效，股份代持产生的投资收益应根据公平原则，考虑对投资收益的贡献程度以及对投资风险的承受程度等进行合理分配。

02.

案情简介

杉某立身系日本国公民，龚某系中国公民。双方于2005年签订《股份认购与托管协议》，约定杉某立身以4.36元/股的价格向龚某购买甲公司股份88万股，并委托龚某管理，龚某根据杉某立身的指示处分股份，对外则以自己名义行使股东权利，将收益及时全部交付给杉某立身。

甲公司于2017年在上海证券交易所首次公开发行股票并上市。2018年，甲公司向全体股东按每10股派发现金红利4元，用资本公积按每10股转增4股的比例转增股本。之后龚某名下的股份数量增加至123.2万股。

后双方对《股份认购与托管协议》的效力和股份收益分配发生纠纷，杉某立身向上海金融法院提起诉讼，请求判令龚某交付涉案股份的收益，或者按照股份市值返还投资款并赔偿2017年红利损失。

上海金融法院判决如下：龚某应向杉某立身支付2017年现金红利352,000元的70%；杉某立身可与龚某协商，对龚某名下123.2万股股票进行出售；若协商不成，杉某立身可申请对上述股票进行拍卖、变卖，所得款项优先支付杉某立身投资款人民币3,836,800元，若所得款项金额超过投资款金额，超过部分的70%归杉某立身所有，剩余部分归龚某所有。

另，甲公司所处的软件产品开发、生产行业均不属于限制或禁止外商投资的产业领域。

03

法院判决

以下为上海金融法院就“系争《股份认购与托管协议》是否有效？”的详细论述（以下内容摘自判决书原文）：

本院认为：系争《股份认购与托管协议》……实质构成了系争股份隐名代持，杉某立身是实际出资人，龚某是名义持有人……本院认为系争股份隐名代持涉及公司发行上市过程中的股份权属，其效力如何应当根据现行民事法律关于民事法律行为效力的规定，以及证券市场、上市公司相关法律规定综合判断……民事法律行为因违背公序良俗而无效，体现了法律对民事领域意思自治的限制。

本院认为，不同领域存在不同的公共秩序，首先应当根据该领域的法律和行政法规具体判断所涉公共秩序的内容。在该领域的法律和行政法规没有明确规定的情况下，判断某一下位规则是否构成公共秩序时，应当从实体正义和程序正当两个方面考察。

第一，就实体层面而言，《中华人民共和国证券法》（以下简称《证券法》）是我国证券市场的基本法，其第一条规定的立法目的是规范证券发行和交易行为，保护投资者的合法权益，维护社会经济秩序和社会公共利益，促进社会主义市场经济的发展。因此，证券市场的公共秩序应是体现《证券法》立法宗旨，属于证券市场基本交易规范，关涉证券市场根本性、整体性利益和广大投资者合法权益，一旦违反将损害证券市场基本交易安全的基础性秩序……综合上述两方面的分析可以看出，发行人必须股权清晰，股份不存在重大权属纠纷，且上市需遵守如实披露的义务，披露的信息必须真实、准确、完整。申言之，即发行人应当如实披露股份权属情况，禁止发行人的股份存在隐名代持情形。

本院认为，上述规则属于证券市场基本交易规范，关系到以信息披露为基础的证券市场整体法治秩序和广大投资者合法权益，在实体层面符合证券市场公共秩序的构成要件。

第二，就程序层面而言，证监会在制定《首次公开发行股票并上市管理办法》的过程中向社会发布了征求意见稿，公开征求意见，制定后也向社会公众予以公布，符合规则制定的正当程序要求，而且上述办法中关于发行人股权清晰不得有重大权属纠纷的规定契合《证券法》的基本原则，不与其他法律、行政法规相冲突，已经成为证券监管的基本规范和业内共识。

发行人信息披露义务由《证券法》明文规定，经严格的立法程序制订。因此，发行人应当如实披露股份权属情况，禁止发行人的股份存在隐名代持情形，从程序层面亦符合证券市场公共秩序的构成要件。

结合上述两点分析，本院认为，发行人应当如实披露股份权属情况，禁止发行人的股份存在隐名代持情形，属于证券市场中应当遵守，不得违反的公共秩序。

本案中，A公司上市前，龚某代杉某立身持有股份，以自身名义参与公司上市发行，隐瞒了实际投资人的真实身份，杉某立身和龚某双方的行为构成了发行人股份隐名代持，违反了证券市场的公共秩序，损害了证券市场的公共利益，应认定为无效。

至于杉某立身的外国人身份以及A公司的涉密资质是否影响系争《股份认购与托管协议》的效力。

本院认为，首先，系争《股份认购与托管协议》实质为股份代持，该行为并不必然导致实际出资人与名义持有人两者之外的其他法律关系的变更，因此不属于需要经外商投资审批机关批准才能生效的合同。

其次，根据2004年及之后多次修订的《外商投资产业指导目录》，A公司所处的软件产品开发、生产行业均不属于限制或禁止外商投资的产业领域。

04

裁判要点

本案争议焦点为：系争《股份认购与托管协议》是否有效？

本案中，外国人委托中国人隐名代持内资上市公司的股份，既涉及外国人投资准入问题，又涉及上市公司在证券发行过程中股份的隐名代持效力问题。

最高院认为：

第一，从外国人身份及外商投资准入门槛来讲，根据《外商投资法》及负面清单，甲公司所处的软件产品开发、生产行业均不属于限制或禁止外商投资的产业领域，因此不属于需要经外商投资审批机关批准才生效的合同。

第二，从股份隐名代持来讲。

（1）双方约定杉某立身向龚某认购股份，又同时约定认购的股份不实际过户，仍登记在龚某名下，龚某以自己名义代杉某立身持有并行使股东权利，该交易安排实质构成了系争股份隐名代持，杉某立身是实际出资人，龚某是名义持有人。

（2）发行人应当如实披露股份权属情况，禁止发行人的股份存在隐名代持情形，属于证券市场中应当遵守，不得违反的公共秩序。因双方的行为构成了发行人股份隐名代持，违反了证券市场的公共秩序，应认定为无效。

案件来源

杉某立身与龚某股权转让纠纷案

【上海金融法院，(2018)沪74民初585号】

05

实务经验

我国《公司法》并未明确规定股权代持行为及其效力，《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国公司法〉若干问题的规定(三)》对股权代持进行了规定，其中第二十四条第一款规定，有限责任公司的实际出资人与名义出资人订立合同，约定由实际出资人出资并享有投资权益，以名义出资人为名义股东，实际出资人与名义股东对该合同效力发生争议的，如无法律规定的无效情形，人民法院应当认定该合同有效。

由此可知，我国法律认可了有限责任公司股权代持行为的效力，但并未明确认可股份有限公司股权代持行为的效力。

但我们对最高人民法院裁判的研究表明，代持上市公司股份的协议因违反公共秩序而无效。

所以我们建议：

① 对广大投资者来讲：

（1）无论是对隐名股东还是对显名股东，股权代持都存在着很大的法律风险，一旦出现利益不一致的情形，双方之间的矛盾和纠纷不可避免。尽量避免隐名股权代持。

（2）确需采取股权代持方式的，在代持协议中对收益分配、风险承担规则进行明确规定，尽量为潜在的争议风险增加可预测性。必要时聘请专业律师把关。

②对公司来讲，根据《首次公开发行股票并上市管理办法》等对发行人股权清晰及所有权完整的要求，拟IPO企业不得存在股权代持，若有，须在上市前还原股权架构；

在公司上市后，股份代持未予以充分披露将严重影响上市公司并购重组事项的推进。若上市公司股东出现股份代持行为，应及时通知上市公司，上市公司及相关信息披露义务人，应对其股份代持事项及时予以披露；

但鉴于相关规定及监管部门并未明确认可上市公司股份代持协议的效力，也建议上市公司及股东谨慎操作。

相关法律规定

相关法律规定

《中华人民共和国民法典》

第八条  民事主体从事民事活动，不得违反法律，不得违背公序良俗。

第一百四十三条  具备下列条件的民事法律行为有效：

（一）行为人具有相应的民事行为能力；

（二）意思表示真实；

（三）不违反法律、行政法规的强制性规定，不违背公序良俗。

第一百五十三条  违背公序良俗的民事法律行为无效。

第一百五十七条  民事法律行为无效、被撤销或者确定不发生效力后，行为人因该行为取得的财产，应当予以返还；不能返还或者没有必要返还的，应当折价补偿。有过错的一方应当赔偿对方由此所受到的损失；各方都有过错的，应当各自承担相应的责任。法律另有规定的，依照其规定。

《中华人民共和国证券法》

第一条  为了规范证券发行和交易行为，保护投资者的合法权益，维护社会经济秩序和社会公共利益，促进社会主义市场经济的发展，制定本法。

《中华人民共和国外商投资法》

第四条  国家对外商投资实行准入前国民待遇加负面清单管理制度。

前款所称准入前国民待遇，是指在投资准入阶段给予外国投资者及其投资不低于本国投资者及其投资的待遇；所称负面清单，是指国家规定在特定领域对外商投资实施的准入特别管理措施。国家对负面清单之外的外商投资，给予国民待遇。

《首次公开发行股票并上市管理办法》

第十三条  发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷。

《外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2020年版）》

一、《外商投资准入特别管理措施（负面清单）》（以下简称《外商投资准入负面清单》）统一列出股权要求、高管要求等外商投资准入方面的特别管理措施。《外商投资准入负面清单》之外的领域，按照内外资一致原则实施管理。

《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国公司法〉若干问题的规定(三)》

第二十四条  有限责任公司的实际出资人与名义出资人订立合同，约定由实际出资人出资并享有投资权益，以名义出资人为名义股东，实际出资人与名义股东对该合同效力发生争议的，如无法律规定的无效情形，人民法院应当认定该合同有效。