编者按：确切地说，信托公司是幸运的，原因是在去年3月1日“信托新政”实施后，一个历史罕见的大牛市让面临转型的信托公司有了一个喘息的机会，也有了一个资本积累的机会。但是，股票市场的火爆不可能是永远的。于是，一个新的问题摆在了信托公司面前：牛市后信托公司干什么？
总结数年来信托公司发展的轨迹，我们发现，在信托制度越来越被广泛认可和使用的今天，信托公司的竞争压力更加巨大。信托公司要摆脱“四处找饭吃”的窘境，寻求长线发展，就必须寻找到一个突破口。以此突破口为基础，设计出信托公司高技术含量的、成熟且专有的长线产品。为此，我们从今天开始，开设“信托公司长线发展的突破口在哪里”系列报道，邀请一些信托公司高管对新的《信托公司管理办法》中规定的十项法定业务中的一些重点业务进行逐一梳理，看看什么能成为信托公司发展的业务突破口。
当然，我们也知道，信托公司各不相同，业务发展的模式是不可能统一的。在我们这组报道中一些嘉宾的观点也不一定符合每个人的想法，但我们希望以此引发信托人的思考，多想一想信托公司该怎样发展。当然，我们更希望您能够在我们这个平台充分表达您的观点。稿件请发送至jinlixinfn@vip.sina.com。
主持人：记者 金立新
特邀嘉宾：中国对外经济贸易信托投资公司总经理 张小康
信托新政实施后,对信托公司影响巨大。未来信托公司将如何发展？什么有可能成为信托公司长线发展的业务品种？这些都是目前信托公司必须要面对的问题。就此，我们邀请中国对外经济贸易信托投资公司总经理张小康就不动产信托进行交流。
主持人：张总，您能否先介绍一下什么是不动产信托？不动产信托主要包括哪几种形式？
张小康：不动产信托是指机构、个体投资人基于对信托机构的信任，将资金投资购买由信托机构发行的信托产品，这些产品将投资者的资金运用到房地产开发、运营等环节，通过专业团队的管理，为投资者创造分享不动产收益增值的机会。
按照信托财产的类型，不动产信托又可分为房地产信托和土地信托。在我国由于土地产权和流转较为固化，土地信托业务开展还不普遍，更为常见的业务属于房地产信托。从工具形式上来讲，在我国境内市场中，产品形式主要是以不动产资金信托、不动产财产（财产权）信托等为主。
最近一段时期，不动产财产（财产权）信托运用方式在我国境内市场中开始受到重视，并连续有产品进行实践探索。这种产品结构是将成熟物业稳定租金收入作为基础资产，通过信托产品构架设计实现信用、收益和风险的结构化安排。在信用方面，投资者对资金使用者的信用依靠由过去的筹资企业转变到直接产生现金流的基础资产上面，这样避免企业其他负面信用因素对投资者的影响。在收益方面，投资者投资收益的期望直接与当初测算预计的租金收入挂钩，可做到心中有数，避免像传统信贷融资工具那样，受到不合理成本支出的影响。在风险方面，投资者对资金回收的风险担心主要关心租金收入的基础资产是否如期稳定，而不用担心企业经营非基础资产的影响。另外，界定为信托财产的租金收入受到法律独立性的保护，由信托专户管理，能够对抗第三人的追偿。
随着我国境内资本市场创新步伐的加快，境内有关机构开始尝试REITs产品的实践，这些实践包括推动标准框架的REITs产品，也包括由信托公司发行的准REITs信托理财产品。准REITs信托产品只是采用了REITs某些局部要素。不管是标准框架的REITs，还是准REITs，这些探索都受到制度、政策缺乏的困扰，难以迅速发展。
主持人：目前信托公司不动产信托业务的整体情况怎样？在所有业务中所占有的比重是多少？
张小康：目前，信托公司不动产信托业务主要是房地产信托。据有关统计，在2007年发行的587个信托中，不动产信托为53只，占比9.03%；集合信托融资金额为845亿元，不动产信托融资115亿，占比13.6%。全国全年房地产投资额大致为2.528万亿元，其中来自不动产信托的投资占比为0.46%。在信托业务中，房地产信托比重较轻。整体上，现阶段我国的房地产投资信托的主要形式是以贷款方式为主，很少部分是财产（财产权）信托方式。
主持人：不动产信托在境内的市场前景如何？
张小康：据统计，2007年前三季度，全国房地产开发到位资金2.5万亿元，同比增长37.9%，其中国内贷款占比为20.2%，增长30.1%。全部投资总额2.5万亿元中，自筹资金和其他资金来源是房地产开发的主要资金来源，合计占比达到78.2%，增速分别达到37.4%和41.3%。假设未来几年上述投资总额维持在2007年的绝对额水平和结构水平，如此大规模自筹资金和其他资金来源，为不动产直接金融工具介入提供了广泛运用空间，这些直接金融工具包括私募股权投资、不动产产业投资基金、主板市场IPO、增发等，这些工具中信托方式都有机会介入。同时，非住宅类商业地产投资所形成的存量，在形成稳定现金流回流后，也为财产信托工具运用提供了丰富的基础资产来源，这些财产信托产品包括准资产证券化，标准REITs等。
随着金融创新工具的不断运用，不动产融资产品结构也会发生相应变化。我国将来也会像发达国家一样，出现专职不动产资金提供和资产管理的专业机构，不动产开发商与投资者的角色会逐渐分离。开发商专注于组织和协调不动产开发建设的各个环节，将各种资源集成在一起，通过建设活动形成房地产资产；而投资者则借助于诸如不动产投资信托、不动产投资基金、结构性融资等工具专注于资金的投入、回报和资产管理。
主持人：您认为阻碍不动产信托发展的症结在哪里？要让它成为信托公司长线发展的业务应该解决什么问题？
张小康：目前不动产信托没有发展起来，是因为促成这类产品成功进入市场的条件还没有完全具备。在从紧政策下，不动产资金信托产品难以获得稳定的发展。不动产财产信托发展目前处于萌芽状态，要开花结果，还需要一个过程。这些工作有先后顺序，轻重缓急和分工协作，有的是涉及如何操作的问题，有的牵涉到怎样理解和认识的问题。对于新生事物，认识何时到位往往是问题的关键。[page]
就推行REITs来讲，成熟物业拥有者总是习惯于在拥有资产的情况下采取负债方式解决融资问题，对于REITs需要转让现金流的分配权和高比率分红的要求难以接受，因此很多符合条件要求的优质成熟物业并没有考虑REITs这个产品。从投资者方面来讲，创新产品的发展初期需要合格机构投资者的积极参与，因为这些机构专业理解能力，抗风险能力都比较强。但是在投资者内部相关审批、风险评估过程中，可能会由于缺乏相应的REITs产品标准，将它与房地产行业产品运用风险标准混同，而不是按照普通的固定收益产品来判断。政策方面主要是税收、会计、登记等问题还没有形成相应的办法。
目前，信托公司盈利模式过多的依赖于市场短期机会，始终没有形成长期稳定盈利模式。如果将不动产信托业务作为信托公司的长线业务，首先也要解决认识和专业技能两个方面的问题。信托公司开展REITs业务探索，不能局限在现有的信托业务框架里，需要根据这些产品实际运行结果来进行总结、增加、补充和调整。在专业技能方面，不是简单的将发达国家地区的产品结构拿来，让境内监管层和投资者去适应它，而是应该掌握产品结构的精髓，根据境内资产特点和投资者偏好来组织产品商业方案，设计出适销对路的产品。如果产品实施方案既符合市场需求，又符合国家政策导向，产品的发行和交易就自然水到渠成，容易得到许可。
主持人：如果将不动产信托作为信托公司未来长线发展的突破口,您认为信托公司目前最应该研究的是什么？最应该做的是什么？
张小康：从目前的市场资源和政策环境来讲，信托公司可以将REITs作为未来发展的突破口，因为这种产品存续期长，能够保证规模和收入的稳定，同时也符合有关部门创新发展方向。当前，信托公司最应该研究的是REITs制度建设，参与运行平台搭建工作，从商业机构角度为运行规则制定部门提供相应的建议，这样可以更有效地解决具体实际操作问题，包括符合境内环境要求的法律构架、物业资产筛选标准、信托财产登记标准、信托财产管理标准、物业资产管理标准、信息披露规则、风险衡量标准、税收规则、会计标准、信托单位交易流通规则、关联交易规则等等。信托公司最应该做的是根据市场真实需求设计具体商业方案，然后与相关政府部门沟通，共同商讨解决实施过程中与我国目前政策不匹配的具体问题，不断改造调整后，再推入市场。
