债转股，下一招是什么？

1999年7月30日，一份特急文件印发到各金融和经贸部门，这份《关于实施债权转股权若干问题的意见》使酝酿已久的“债转股”有了一个模糊的依据。9月2日，中国信达资产管理公司与北京建材集团签署北京水泥厂债转股协议，由建设银行剥离给信达资产公司的9.7亿贷款债权转为股权，北京水泥厂在一夜之间免除10亿债务，又多出一个实力雄厚的资产 股东，这是我国第一次真正的“债转股运作”，债转股由此在中国拉开了序幕。

　　债转股：下一招是什么？

　　从“拨改贷”到“债转股”

　　债转股就是银行把对企业的贷款债权剥离给管理公司，然后转为股权，由资产管理公司作为股东，行使对企业出资人的权利。它是我国产业政策的一个新转型。80年代以前，我国的产业政策建立在否定资本存在的理论基础上，认为社会的长期投入，只能动用财政收入，银行的职能限于结算和财政出资内。到1980年，国有企业的资产负债率只有18.7％，靠国家注入资金形成的企业自有资产却高达81.3％，这种局面不仅造成了企业资产结构不合理，资产利用率低，吃财政的“大锅饭”，缺乏活力，同时，也形成财政负担过重，后续投资无以为继，投资饥渴，为改观这种局面，从80年代开始，借鉴西方的负债经营，实行基本建设的“拨改贷”，在投融资政策上实行间接融资为主的方针。但是，由于投融资约束机制的不健全和责任制的不明确，再加上地方政府的干预，吃财政“大锅饭”的状况又转为吃银行的“大锅饭”。在企业资产扩张的同时，负债率和银行的贷款余额也在飞速递增。到了1995年，通过对近万户国有企业统计，企业实际资产负债率为83.3％，自有资本率只有18.7％，“拨改贷”前基本上倒了个儿，远远高于国际公认标准。这种过度负债的资产比例倒使企业困于偿债危机，生产投入无以为继，国家虽强调“优化资本结构”，但包括无力“补充国有资本”，资本结构何以优化？而对这种局面，结合地方政府“病急乱投医”，一时间“破产逃债”风行全国，商业银行的不良资产率涨到30％，已超过警戒线。国家在这时提出“国有企业一年解困”的目标，不管是降息，兼并重组“开办银行制度”还是“封闭贷款制度”等都旨在支持企业融资，以求尽快解困，但企业低劣的业绩使银行借贷呈储蓄不断增加的局面，如既往的企业的收入早已被现有债务吞蚀，又借不到新债，生产无以为继，而由存款转化来的银行债权又 随便免掉，唯一的办法就是“债转股”。

　　“拨改贷”是将企业的自有资产转为负债，“债转股”明显将企业的负债转为自有资本，我们的产业政策似乎是兜了一个圈子。

　　“债转股”承载着许多希望

　　“债转股”终归是长期论证的结果，如今，以信达、华融、长城、东方四大资产管理公司和国家开发银行为持股人，国家经贸委和人民银行为主管机关的宏观框架已经确立。北京、上海等地债转股实例也已出现，毫无疑问，一段时期内，经济生活将聚焦“债转股”。公众的期待是：还本付息的债本变为持股分红的股权后，首先是处于困境的企业获得了一笔不需要偿还和稳定的资金，这与上市有“异曲同工之妙”。这样一来，企业提高了负债能力和资金周转的灵活度。其次，企业通过债转股改变了股权结构，新的持股人的加入必将促使企业经营机制和法人体制的变化，有利于现代企业制度的建立；第三，不良债权转为股权后，资产管理公司可以介入企业的经营，再通过资产运作，最终出售股权，收回债权，达到盘活银行不良资产的目的，比之银行既收不同贷款又拿企业无奈的现状确实高明；第四，债转股的总量在1.2万亿元左右，如此巨额的债权成为企业的资产后，可以增加企业的承债能力和可抵押资产，提高企业信誉，有助于促进融资，从而可以缓解通货紧缩的现状。总之，对于债转股，国家、企业和银行都寄予厚望。

　　“债转股”预防道德风险

　　令人吃惊的事实是：债转股在资产市场上早已不是新闻，虽然，商业银行法有明确规定，商业银行不得持股投资，但银行在收贷时接受整个企业的案例时有发生。青岛市中级法院在今年初的一宗案子中，裁定几家银行对青岛美猴王——佛桃冷食品店有限公司的贷款债权全部变为股权，这些作法是悖于债转股的政策精神的。事实上，对于债转股威胁最大的正是操作中的道德风险问题，其一是助长转帐思潮，企业现有债权一转了之，如果转股后不转制不思进取，盈利能力得不到增大，则股权减值，银行受损。其二，有了债转股，银行收贷积极性减低，如果贷款债权不分良莠，只要清收有难度，统统转股，则债转股就失去了盘活银行不良资产的意义。其三，在债转股的政策要求中，无论是是企业还是银行债权都是有严格标准的并非凡债都可以转股，但这一过程中的政府主导地位为真筛选，推荐，实际“债转股”企业的职能也是有所依据的，相信每一级政府都不会放弃这个推动地方经济的好机会。如果政府干预过多，将债转股视为单纯的免债，和国企大锅饭的“最后的晚餐”，象破产风中那样无视银行的利益，滥用政策，则必将角发新的道德风险危机，当然，除此之外，由银行和信托公司人员组成的资产管理公司作为持股人是否有能力行使股东权利，企业原有管理人与新股东如何找到合理的定位等也有充分的理由让人担忧。

　　“债转股”下一招是什么

　　债转股不是普遍的机制，而是特定的政策，它只对那些负债过重而潜在商机较大的国有大中型企业有效，国务院再三强调债转股工作要坚持政策，从严把关，倘若把银行债权全部或大部都转为股权，经济运行就乱了套，同时，从金融危机开始，人们就对政府主导不靠增加投入而获取增长的经济模式产生了怀疑，而对经济发展必须依赖提高效益和人的发展逐步达成共识，我国虽然早把效益目标和科技兴国确定为方针，但经济下策无一不是在资产数量上作文章。债转股也未能逃出这个窠臼。另外，资产管理公司是一个临时性机构，无论从债权股的文件还是实例来看，资产管理公司都是阶段性持股，其真正目的不是作企业的股东，而是最终出售股权，收回债权。所以“债转股”无论是解决不了国有企业的困境的，国有企业解困的根本出路将最终归结到企业人与企业利益彻底同一的发展方向中来，因为只有这样，才能解决人的发展问题，解决可持续发展问题。

　　股票质押贷款的限定

　　我国人民银行、证监会、保监会三足鼎立的监管体制，决定了证券业与银行业实行分业管理。而《证券公司股票质押贷款管理办法》（以下简称“办法”）首开先河，允许证券公司以自营的股票和证券投资基金作质押向银行贷款，成为真正能在股市与银行资金之间起到桥梁作用的对接手段，进而成为链接股市与银行的法律。但这一贷款业务所受到的限定和规范程度也是空前的。[page]

　　限定有多少？证券公司股票质押贷款的主体受到限制，只有国有独资商业银行及其授权的分行和其他商业银行总行在经人民银行的特许后才能开办股票质押贷款业务，而借款的证券公司必须是注册资金达到5亿元以上的综合类券商，目前符合这一的证券公司约有23家。

　　《办法》同时对贷款的期限、利率、合同的登记等作出了限定：股票质押贷款期限最长为6个月，而且到期后不得展期；股票质押贷款利率应参照中国人民银行规定的金融机构同期同档次商业贷款利率确定，但可适当浮动，其最高上浮幅度为30％，最低下浮幅度为10％；签订质押贷款合同后，签约双方应在证券登记机构办理出质登记，在贷款合同终止时办理注销登记。

　　股票作为一种软价值的标的物，从防范贷款风险的角度出发，《办法》限定了股票质押贷款的质押率、警戒线和平仓线，其中质押率为60％，警戒线130％，平仓线为120％。但有了质押率、警戒线、平仓线，银行是否就可以高枕无忧了呢？其实不然，从120％的平仓线可以推出，质押出去的股票的止损点为28％，也就是说，只要三个涨停板后，银行就必须时刻关注市场行情，准备平仓，抛售余地就不够充分，进而银行合法利益受损。

　　与《商业银行法》冲突吗？我国银行业与证券业是分业经营、分业管理的，商业银行是不允许进入股票市场的。对此我国《商业银行法》第43、74条均明确规定，商业银行在我国境内不得从事信托投资和股票业务，不得投资于非自用不动产，否则，要处以违法所得一倍以上5倍以下的罚款，情节严重或者逾期不改正的，人民银行可以责令其停业整顿或者吊销其经营许可证，构成犯罪的，还要依法追究其刑事责任。而《办法 》允许证券公司以自营的股票和证券投资基金券作质押向银行贷款，且贷款银行在发放贷款前，要在证券交易所开设股票质押贷款业务特别席位，专门保管和处分作为质物的股票。这在某种意义上意味着商业银行可以间接进入股票市场，进而意味着我国金融领域分业经营的局面发生变化。两者在这一问题上的冲突如何解决，有待立法、司法部门的协调解决，以及市场经济的选择。