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私募股权投资存在什么法律风险

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私募股权投资是指通过私募形式对私有企业,即非上市企业进行的权益性投资,在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制,即通过上市、并购或管理层回购等方式,出售持股获利。私募股权投资存在什么法律风险呢?

  1、法律地位风险

  私募包括两类,一是私募股权投资,一是私募证券投资。前者是指以非公开募集的方式投资于企业股权,它与股票的“公开发行”相对;后者是指将非公开募集的资金投资于证券二级市场,私募证券投资基金与向广大投资者公开发行的“公募基金”(如开放式基金)相对。

  客观上讲,“私募股权投资基金”的“私”字,的确给人一种非法或游走在法律边缘的感觉,但事实上,私募股权投融资只是表明其是在公开市场之外进行的募集资金的行为,并不是非法或法律地位不明确,它是完全合法并受到监管部门认可和支持的。

  “私募基金”是指“私募证券投资基金”而非“私募股权投资基金”,对于国内私募股权投资基金而言,《证券法》、《公司法》、《合伙企业法》为其设立提供了法律依据,但目前的法规规范仍然不足,为了吸引客户,大多地下私募基金对客户有私下承诺,如保证金安全、保证年收益率等,这种既非合伙又非投资的合同在本质上类似非法集资,在这种情况下,即使有书面合同,也很难得到法律的保障。

  2、主体因素产生的风险

  (1)私募方的主体特征复杂。

  在理论上,私募股权基金关于基金与投资者之间的关系是有明确界定的[1]。例如,有限合伙中制的私募股权投资基金中,有限合伙人(LimitedPartner,简称LP)仅仅作为出资者而承担有限责任,资金运作人则作为普通合伙人(GeneralPartner,简称GP),承担经营风险。公司制基金也是类似的风险分配模式,投资者作为股东,仅仅根据其出资份额承担有限责任,并不参与公司的经营业务(即投资业务)。

  然而在实践中由于业务起点高,多数私募股权基金规模并不很大,LP人数不多。私募股权投资项目的调查与谈判长期性、反复性,通常会引发PE投资者的高度关注。许多情况下LP都会参与调研谈判。基金的独立性难以得到保证,则在股权投资过程中法律关系进一步复杂化。近年来,私募基金试图通过“阳光私募”和TOT②方式来解决这个问题,将基金投资人剥离于股权投资业务之外,确保基金运作的独立性。但是阳光私募和TOT同时带来的后果是基金的公募化。

  (2)公司经营方的主体特征复杂。

  在私募方一些列优先权的“逼迫”下,经营方股权项下的各项权益都受到比较严格的控制。私募方将经营方与目标公司作为一个统一的投资对象来看待。例多数私募投资方在其业务调查中明确指出,经营方的经营能力、资质和进一步发展的前景,是股权投资最重要的考量因素之一。根据公司法理论,私募方的定位是公司股东,与经营方、目标公司是之间互相独立的法律主体。

  然而对于私募方而言,由于不直接参与公司的运作,并且对于公司的经营的核心技术完全不了解。所以私募方试图通过一些列协议将经营者与目标公司绑定为权利义务相统一的主体。

  3、合同法律风险

  私募股权投资基金与投资者之间签定的管理合同或其他类似投资协议,往往存在保证金安全、保证收益率等不受法律保护的条款。

  此外,私募股权基金投资协议缔约不能、缔约不当与商业秘密保护也可能带来合同法律风险。私募股权投资基金与目标企业谈判的核心成果是投资协议的订立,这是确定私募股权投资基金资金方向与双方权利义务的基本法律文件。

  在此过程中可能涉及三个方面的风险:一是缔约不能的法律风险;二是谈判过程中所涉及技术成果等商业秘密保密的法律风险;三是缔约不当的法律风险。这些风险严格而言不属于合同法律风险,而是附随义务引起的法律风险。

  4、知识产权法律风险

  私募股权投资基金选择的项目如果看中的是目标企业的核心技术,则应该注意该核心技术的知识产权是否存在法律风险。有关知识产权的法律风险可能存在如下方面:

  (1)所有由目标公司和其附属机构拥有或使用的商标、服务标识、商号、著作权、专利和其它知识产权;

  (2)涉及特殊技术开发的作者、提供者、独立承包商、雇员的名单清单和有关雇佣开发协议文件;

  (3)为了保证专有性秘密而不申请专利的非专利保护的专有产品;

  (4)公司知识产权的注册证明文件,包括知识产权的国内注册证明、省的注册证明和国外注册证明;

  (5)正在向有关知识产权注册机关申请注册的商标、服务标识、著作权、专利的文件;

  (6)正处于知识产权注册管理机关反对或撤消程序中的知识产权的文件;

  (7)需要向知识产权注册管理机关申请延期的知识产权的文件;

  (8)申请撤消、反对、重新审查己注册的商标、服务标识、著作权、专利等知识产权的文件;

  (9)国内或国外拒绝注册的商标、服务标识权利主张,包括法律诉讼的情况;

  (10)其他影响目标企业或其附属机构的商标、服务标识、著作权、专有技术或其他知识产权的协议;

  所有的商业秘密、专有技术秘密、雇佣发明转让或者其他目标企业及其附属机构作为当事人并对其有约束力的协议,以及与目标企业或其附属机构或第三者的知识产权有关的协议。

  此外,创业者与原单位的劳动关系问题、原单位的专有技术和商业秘密的保密问题以及遵守同业竞争禁止的约定等,都有可能引发知识产权纠纷。

  5、权利义务因素产生的风险?

  (1)私募方优先权的确定。

  私募股权投资所利用的工具通常是优先权方式的普通并购,或者采取夹层并购。即使采取定的是普通股权的并购,私募方也会提出一系列特殊的权利要求。这种优先股权在设立时往往包括了利润分配优先、IPO补偿优先、退出优先等等,并且指定优先股权与普通股权的转换比例。对于优先权问题,我们将在下文具体论述。然而这里需要指出的是,我国公司法律规范中没赋予任何股东“优先股权”。实践中对这种特殊权利如何确认,经常是私募股权投资业务有关各方通过一系列协议予以确认。如何有效确认优先权,并使得所确认之权利不违反法律规定,并得到法律规范的确认和保护,则没有相关机构予以指引。此外,私募方对于目标企业经营获得的参与权并不关注,而是注重于保障在目标公司各项财务活动的知情权。如何通过协议来确认这种权利的取舍,还有待进一步分析论证。

  (2)目标企业的特殊义务履行

  对于目标企业及目标且有的经营方而言,与私募方所达成的一系列协议意味着加重了其义务与责任。相对于普通的公司股东和管理层,目标企业的大股东和经营者的义务和责任更重,他们需要为公司的某项经营指标直接负责,需要确保私募方股权的可处分性。这些义务都很有可能会使他们以自己的股权甚至是资产承担责任。

  实际上,目标企业在被PE并购其股权,引入融资时,就已经做好了承担相应责任的充分准备。但是对于目标企业及经营方而言,最大担忧莫过于一系列协议约定所带来的额外法律风险。相关协议对其严格履职的约定,远远高于法定义务,因而经营方承担违约责任的风险极大增加。

  6、律师调查不实或法律意见书失误法律风险

  私募股权投资基金一旦确定目标企业之后,就应该聘请专业人士对目标企业进行法律调查。

  因为在投资过程中,双方处于信息不对称的地位,所以法律调查的作用在于,使投资方在投资开始前尽可能多地了解目标企业各方面的真实情况,发现目标企业的股份或资产的全部情况,确认他们己经掌握的重要资料是否准确的反映了目标企业的资产负债情况,以避免对投资造成损害。

  在私募股权投资中,目标企业为非上市企业,信息批露程度就非常低,投资者想要掌握目标企业的详细资料就必须进行法律调查,来平衡双方在信息掌握程度上的不平等,明确该并购行为存在那些风险和法律问题。

  这样,双方就可以对相关风险和法律问题进行谈判。私募股权基金投资中律师调查不实或法律意见书失误引起的法律风险是作为中介的律师事务所等机构与投资机构及创业企业共同面对的法律风险。

  尽职调查不实,中介机构将承担相应的法律责任;投资机构可能蒙受相应损失;而创业企业则可能因其提供资料的不实承担相应的法律责任。

  7、退出机制中的法律风险

  目标企业股票发行上市通常是私募股权基金所追求的最高目标。股票上市后,投资者作为发起人在经过一段禁止期之后即可售出其持有的企业股票或者是按比例逐步售出持有的股票,从而获取巨额增值,实现成功退出。上市主要通过两种方式:一种是直接上市,另一种是买壳上市。直接上市的标准对企业而言还相对过高,因此我国企业上市热衷于买壳上市。表面上看,买壳上市可以不必经过改制上市程序,而在较短的时间内实现上市目标,甚至在一定程度上可以避免财务公开和补交欠税等监管,但从实际情况看,目前我国上市公司壳资源大多数“不干净”,债务或担保陷阱多,职工安置包袱重,如果买壳方没有对“壳”公司历史做出充分了解,没有对债权人的索债请求、偿还日期和上市公司对外担保而产生的一些负债等债务问题做出充分调查,就会存在债权人通过法律的手段取得上市公司资产或分割买壳方己经取得的股权,企业从而失去控制权的风险。回购退出方式(主要是指原股东回购管理层回购)实际上是股权转让的一种特殊形式,即受让方是目标企业的原股东。有的时候是企业管理层受让投资方的股权,这时则称为“管理层回购”。以原股东和管理层的回购方式的退出,对投资方来说是一种投资保障,也是使得风险投资在股权投资的同时也融合了债权投资的特点,即投资方投资后对企业享有股权,同时又在管理层或原股东方面获得债权的保障。回购不能也是私募股权投资基金退出的主要法律风险。表现为:私募股权投资基金进入时的投资协议中回购条款设计不合法或者回购操作违反《公司法》等法律法规。

  对于失败的投资项目来说,清算是私募股权投资基金退出的唯一途径,及早进行清算有助于投资方收回全部或部分投资本金。但是在破产清算程序中还存在许多法律风险,包括资产申报、审查不实、优先权、别除权、连带债权债务等。

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