论公司破产重整程序中原股东权益的处理

　　一、我国当前的实践

　　当前，我国上市公司重组的案例已经发生过多起。其中涉及股权重组安排较为典型的案例主要有*ST吉纸重组案、ST宁窖重组案和郑百文重组案。

　　1、*ST吉纸重组案中的股权重组安排

　　*ST吉纸重组计划主要涉及股权重组和资产重组两大部分。其中股权重组是在法院主持的破产和解程序下，在公司债权人达成和解协议后进行的。2005年8 月，公司大股东吉林市“国资公司”与江苏苏宁环球集团有限公司(以下简称“苏宁环球”)及其一致行动人张康黎签订《股份转让协议》，约定吉林市“国资公司”将其持有的公司50.06%股份以两元钱的价格转让给“苏宁环球”。股份转让完成后，*ST吉纸购买“苏宁环球”旗下“天华百润”与“华浦高科”各 95%的股权，“苏宁环球”同意全额豁免公司应付的股权转让价款4.02亿元。

　　2.ST宁窖重组案中的股权重组安排

　　2002年11月，宁城老窖大股东宁城国资局与北京鹏泰投资有限公司签署了《股权转让协议》和《股权托管协议》。2003年11月6日，宁城县人民法院裁定冻结宁城国资局持有的ST宁窖2.17亿股国家股。11月14日，宁城国资局解除了与北京鹏泰投资有限公司签署的《股权托管协议》，并改选了董事会。 2004年6月17日，赤峰市中级人民法院受理了ST宁窖破产案。2004年12月，宁城县人民法院委托拍卖宁城国资局持有的ST宁窖全部国家股。北京大龙以3000万元竞得53%ST宁窖股权，顺鑫集团竞得18%ST宁窖，成为宁城老窖的第一、二大股东。此后，在两大股东的安排下于2005年4月通过了资产置换方案。

　　3.郑百文重组案中的股权重组安排

　　根据郑百文股东大会通过的《关于公司资产、债务重组原则的议案》，其重组框架核心内容是：(1)中国信达资产管理公司拟向三联集团公司出售约15亿元的债权，三联集团公司取得信达该约15亿债权的价格为3亿元人民币。(2)三联集团向信达购买上述债权后将其全部予以放弃的同时，郑百文公司的全部股东，包括流通股和非流通股股东将所持公司股份的约50%过户给三联集团公司。不同意将自己所持股份的50%过户给三联集团的股东的股份将由公司按公平价格回购，公平价格由下一次股东大会以《独立财务顾问报告》确定的价格为准。

　　二、公司破产重整中原股东权益处理的有关问题

　　在公司重整程序中，债权计划(主要是债权人债权的减让)是重整计划的前提，而股权重组计划则是重整程序的核心，是重整能否获得成功的关键。综观世界各国，公司重整程序中股权重组计划达成的主要途径有二：一是原股东与新的股权投资者协商达成合意;二是在无法达成合意的情况下，在法院主持下按照公平评估价格由股东大会通过决议增资扩股来实现公司股权的重组。这两种途径都涉及到一个关键问题，就是公司股权价值的评估。 [page]

　　关于公司股权的价值，首先就涉及到破产法上的资不抵债(Insolvency)，即公司的资产净值为负数。它在法律上的意义有三:第一，公司作为一个独立法人的行为能力受到限制;第二，公司股份权益为负数，股权已经被虚化;第三，公司债权人的意志将影响公司的命运。

　　公司作为一个独立法人的行为能力受到限制，是公司经营不善导致资不抵债的重要后果之一。从理论上说，公司行为能力的约束分为两个阶段：第一阶段是进入破产程序或重组程序之前。在此阶段，公司的行为能力受到相对限制，其所为的某些民事行为被法律评价为无效可撤销的行为;第二阶段是进入破产程序或重组程序之后。在此阶段，公司的行为能力受到绝对的限制，其结果是公司的行为能力或因公司破产或重组失败而终止资不抵债的情况下股东对公司的现有资产已经不享有任何利益，既不能主张自益权，也不享有共益权，而以自益权、共益权为实质内容的股权则因此而空壳化。

　　关于股权的性质有多种观点，但有一点是可以肯定的，即股权是一种复合权利，或曰一个权利束(a bundle of rights)，既包含利益请求权这种财产性质的权利(主要表现为自益权)，也包括了解公司经营状况、参与公司重大事项决策的非财产性质的权利(如知情权、表决权、派生诉讼提起权等等，主要表现为共益权)。这两种权利不是并列的，股东对公司的利益请求权是其知情权与表决权等非财产性权利产生并行使的基础和前提。股东将财产投资于公司，即对公司享有经营利润以及公司清算之后的剩余财产的分配请求权。为了保护股东得以顺利行使这一财产性权利，法律赋与其了解公司经营状况、参与公司重大事项决策等非财产性权利，这些非财产性权利因股权的财产内容而产生，亦以实现财产权利为依归。因此，当股东将股权作为一项财产转让之后，其非财产性质的权利亦随之一起转移。换言之，股东财产权利的丧失决定了其非财产权利的终止。资不抵债意味着所有股东集体性地对公司的利益请求权的虚化，因为此时公司既无利润可供分配，若清算也不会有任何可归属于股东的剩余资产。财产权利的虚化决定了以其为基础和前提并与之共命运的非财产权利的虚化，股东的股权于是只剩下一个空壳。

　　所谓公司债权人的意志将影响公司的命运，是说公司在支付不能的情况下，其能否继续存在下去，主要决定于债权人的选择。在正常状态下，公司得自行决定公司事务，支配公司的财产，根据自己的意志为民事行为。但如前文所述，在资不抵债的时候，公司的行为能力受到了限制，因为公司全部资产的价值小于其须对外承担的债务总额，使得债权人不能得到全额清偿，因此，债权人对于公司现存的所有资产享有请求权。受债权人请求权的约束，公司须限制自己的行为，不得以自己的意志支配公司财产。此时，或是通过和解方式延缓、减让债权，或是开始破产或重组程序。无论采取何种解决方式，重整公司股东权利的行使在很大程度上受到债权人的意志的左右。 [page]

　　因此，在重整计划中，权利的调整，即债权的减让与原股东股权的削减，是重整程序的题中应有之义。债权人为挽救濒于死亡的企业既已做出牺牲，权利已经虚化或有虚化之虞的公司股东削减股权当然更是义不容辞。这在英、美主要是通过原股东和新股权投资者之间协商合意达成的。也就是说，法律一般只概括性的规定重整计划可以做出的安排，至于如何达成这些安排，则主要是交由市场上理性的参与者根据商业判断规则通过协商的方式完成。如美国联邦破产法第1123条就规定，重整计划可以削减任何种类的债权和股权;其应当列明因计划而受到削减的债权或股权的种类。一般而言，通过法院认可的中介评估机构对重整公司的股东权益做出一个公平合理的估价，根据这一评估结果，股权重组的参与各方进行协商和谈判。此时，如果评估的结果是股东权益已经完全为负的话，由于在破产清算的情况下股权投资将完全化为乌有，原股东出于理性的商事主体的考虑一般不会有不切实际的不合理的股权要求;而新股权投资者为了获得原股东对股权重组安排的同意，一般也会做出一定的让步，比如在新的股权安排下保留给原股东1—5%的股份。如果评估的结果是股东权益仍然为正的话，新股东一般也会在原股东现有股份折价的基础上适当增加其在新的股权安排下的股权份额。在以英美为代表的市场经济发达国家，这被认为是最为合理和经济的安排。尤其是对原股东而言，在其股权面临减少或完全丧失的情况下得到了一定的增值，这已经是破产程序下的最优结果，因而，一般会有自知之明，不会漫天要价，这被认为是天经地义、理所当然的安排。

　　而在文化背景完全不同的东亚国家，情况则有所不同。除原股东与新的股权投资者协商达成合意的情况外，新股权投资者还可能更多地面临原股东以同意股权重组计划为筹码试图换取不合理的股权份额的情况。在这种情况下，往往难以达成双方之间的合意，从而无法通过重整计划，公司将难以实现通过重整本应实现的多方利益共赢的局面，从而使得公司不可避免地走向破产清算，造成社会资源的极大浪费。针对这种情况，东亚国家的破产法或公司重整法往往对破产重整程序中重整计划的达成规定详细的程序，如韩国公司重组法。在这种程序安排下，重整公司股权重组的过程实质上就是一个增资扩股的过程。根据法院认可的中介评估机构对重整公司的股东权益做出的公平合理的评估结果，新股权投资者认购新股入股公司，原股权按照评估价值加以折价核算，从而实现公司股权的重组。

　　此外，各国(地区)关于重整的立法也普遍存在对股东的表决权加以限制的情况，即在重整原因为资不抵债的情况下，股东不享有表决权。如日本公司更生法第 129条规定:“股东得凭其所持有的股票参加重整程序。股东按其股票的数额，有相应的表决权。公司有作为破产原因的事实时，股东无表决权。”我国台湾地区 “公司法”第302条规定，对于重整计划等事项，“公司无资本净值时，股东组不得行使表决权”。正如上文所述，既然此时重整原因与破产原因相同，则股东对于公司已无任何利益请求权，依附于利益请求权的表决权亦不得行使，其股东权利已经空壳化。 [page]

　　三、结论和建议

　　基于上述原因，笔者认为，为了实现重整制度应有的价值目标，在破产重整立法或有关司法解释中明确重整公司股权重组计划的实现方式非常必要，这同时也会减少或避免不必要的法律纠纷，从而在法律层面给参与重整的各方当事人一个明确合理的预期，促进重整程序的正常进行，最终实现参与各方的多赢以及社会利益的共赢的良好局面。

　　鉴于在《破产法》草案(二审稿)中关于破产重整程序的规定中没有特别对股权重组安排做出规定，这不利于重整计划的制定和重整目标的实现，因此，笔者建议，应当在《破产法》草案第七章“重整”第三节“重整计划的制定和批准”中增加有关股权重组方案的规定，或由最高人民法院日后出台配套司法解释加以规定。具体修改建议如下：债务人的出资人(股东)代表、拟对债务人进行股权投资的投资者可以列席讨论重整计划草案中股权重组方案的债权人会议;股权重组方案应当根据对债务人股权的评估结果通过上述关系人的协商或者法定程序下的增资扩股等方式实现;对债务人的股权评估应当由人民法院认可的中介机构进行。