一、引言
股利分配政策是上市公司处理利益关系的焦点之一,直接影响到公司股东的切身利益。定期进行的股利分配是公司借助资本市场进行调整的重要手段。它以公司发展为目标,以股价稳定为核心,在平衡企业内外相关主体利益的基础上,对于净利润在提取了各种公积金后,如何在给股东发放股利或者留存于公司再投资这二者之间进行选择而采取的基本态度和方针政策。由于我国上市公司的特殊股权结构,即控股股东和小股东并存的现状,导致上市公司的股利分配政策主要是在控股股东的主宰下,从自己的利益最大化为出发点而制定的,是为控股股东的利益服务的,从而严重侵害了小股东的利益。
所谓控股股东,是指掌握公司控制权达到一定比例,能够左右股东会和董事会的决议,从而可以控制公司局面的股东。小股东,就是股市中主要由一般居民构成的中小散户。在我国,其具有如下几个特征:一是很大一部分是由层次比较低的居民构成,缺乏投资能力和自我保护意识。二是其主要目的是投机,通过在二级市场买卖股票来获取价差,因此持股时间相对较短,造成无固定的小群体和缺乏共同保护的组织机制。三是相对于大股东、管理层和其他相关机构来说,小股东处于信息不对称的信息最弱势方。
二、我国上市公司股利分配政策对小股东利益的侵害
在我国的市场经济中,以现金股利、股票股利以及股票回购等形式体现的股利,特别是现金股利,不仅是广大投资者获取投资回报最基本、最主要的渠道之一,而且作为股东权利的现实体现,也是股份公司制度具有旺盛的生命力并得以维持、发展的一个重要基石。但无论是与西方股利理论,还是与发达国家、甚至与很多发展中国家的股利实践相比,我国上市公司股利分配政策的实践近年来却表现出许多独特之处。无论上市公司奉行何种股利分配政策,持有流通股股份的广大小股东与控股股东相比,都处于一种被忽视、被掠夺的不公平地位。具体表现如下:
(一)股利分配政策缺乏长远规划和相对稳定性
股利作为对公司投资者的一种补偿,是上市公司的责任之一。为了维持公司形象,国外上市公司一般都倾向于对股利分配政策进行阶段性规划,保持相对稳定的股利分配政策,均衡某一阶段的股利水平。然而,我国大多数上市公司没有按照企业发展的生命周期规律对股利分配进行中长期规划,而是各年决策临时制定,股利分配政策缺乏战略性方针的指导。有的公司直接根据再融资行为来决定当年是分派现金股利还是送股或配股,有的公司甚至随意更改分配方案。所以我国上市公司股利分配形式均频繁多变,缺乏连续性,未形成相对稳定的股利分配政策。上市公司股利分配的这种行为,限制了金融市场对投资者的信息传递作用,减弱了市场的有效性,可能引起二级市场的混乱和股价的异常波动,严重侵害了广大小股东的利益。[page]
(二)股利支付率较低且送股配股盛行
我国上市公司股利分配的一个重要特点是总体支付率较低,不分配的现象带有普遍性。虽然派现公司的股利支付率水平尚可,但平均支付率约为30%,且呈不断下降的趋势。股利不分配现象盛行,甚至有些有能力分配的公司也倾向于不分配股利。另外,我国上市公司高度关注的是实现股本扩张,很多上市公司选择以“送股”为主,而较少派现的分配方式,而且往往伴随着配股行为。这一股利分配特点虽然是我国上市公司在利润分配方面富有创造性的表现,但是却容易给投资者造成一种分配方案良好的假象,导致股市鱼龙混杂,影响投资者作出理性的投资决策,干扰市场秩序。从公司本身来讲,过分反复送股将不可避免地引起每股净资产和每股盈余的下降,很难达到高价位股票购买者的预期,使广大小股东的收益偏离预期水平。
(三)滥用股利信号传递作用
上市公司管理层通过发放股利向股东发送相关信息就是股利的信号传递作 用。特别是股利分配政策的变化对股票价格和投资者行为有影响。国内一些学者的研究表明,我国确实存在股利信号传递效应,而且送股有明显效应,但现金股利却不太明显。然而,我国上市公司表现出滥用股利信号的倾向。国外上市公司在利用股利信号时往往比较慎重,大多采用相对稳定的股利分配政策,只有当公司的持久盈利受到非暂时性冲击时才改变股利分配政策,以向公众表明这种持久性的变化。如果变化是暂时性的,多采用额外股利等价值信号较小的方式来反映短期变化。而我国多数上市公司采用非稳定的股利分配政策,在公司持久盈利能力没有多大变化或出现暂时性冲击时,就频繁变动股利发放形式和数量来向市场传递信息。很多公司纷纷推出送股的分配方案,而研究表明我国送股具有显著的信号作用,这二者的相符也说明上市公司企图利用送股来传送信号以促使股价上涨,但这种股价的上涨却不代表公司价值的真正提升。上市公司滥用股利信号的行为会误导小股东投资者产生某种错觉,影响其决策的合理性,降低市场资源配置效率。
(四)部分股利分配行为不规范
我国上市公司的股利分配还存在一些很不规范的行为,主要表现在同股不同利方面。“同股同权、同股同利”是股份公司应遵循的基本原则,而我国特殊的体制决定上市公司存在国有股、法人股、内部职工股和公众股等多种股票种类。考虑到不同投资主体的特点,有些公司的股利分配方案中对国有股和其他股区别对待。通常对国有股份派现金股利,对其他非国有股送股或配股;或不同投资主体的股利形式相同但金额不同;甚至提供多种方案供股东自主选择,严重损害小股东的利益。[page]
股利分配政策的制定过程就是各相关利益主体为使各自的收益最大化而进行博弈的过程。小股东处于竞争中的劣势,所以,必须采取相应措施遏制控股股东侵害小股东利益的行为。
三、规范股利分配政策,保护小股东的利益
今后,完善上市公司股利分配政策,加强对小股东利益的保护,制定实施合理有效的股利分派政策,不但可以使股东投资得到回报,进而提高其投资热情,促进证券市场的健康有序发展,而且对公司的成长壮大,不无裨益。
(一)引导上市公司制定长期的股利分配政策
我国上市公司大多没有清晰的长期股利分配政策。通过具有约束力的制度对上市公司的股利分配进行规范,可以改变上市公司股利分配中存在的很多问题,逐步实现其股利分配行为的合理化,保护小股东投资者的利益。在这方面监管部门可以要求上市公司对利润情况作出预测,以此为依据,制定符合公司发展状况的长期稳定的股利分配政策,并予以公开披露,接受投资者监督。
(二)引导公司提高股利分配决策的科学性
公司要充分认识股利分配政策在整个财务管理中的重要地位,以企业理财目标为基础对股利分配政策进行中长期规划,使股利分配政策与企业发展的生命周期相适应。决策者进行股利分配决策时,应结合我国证券市场和本公司的具体情况,全面分析股利分配政策的影响因素,提高股利决策的科学性和合理性。只有这样才能实施既利于公司又利于证券市场长远发展的相对稳定的股利分配政策。具体可以按照以下办法。
1.对于大量送股、转增和配股的股本扩张倾向应因势利导。支付股票股利将扩大股本,在上市公司现金股利支付稳定的前提下,下一年的现金股利支付必将增加,要求上市公司有一定的利润做后盾。公司决定送股而留存收益用于未来发展,一方面证明了经营者对以后盈利的信心;另一方面说明公司确实拥有具有投资价值的项目。但是,我国目前现金股利支付极不稳定,公司由于内部人控制有将留存收益用以扩大供经营者支配的资源和资金浪费的现象。因此,可以把送红股视同新股发行,要求公司在年报中公布资金用途、投资方向和收益预测,这样可以减少信息不对称,有利于小股东投资者对公司进行评价。
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